中国企业赴美上市优势、基本流程及路径有哪些？
上市确定性更高。
1.在美国上市的优势
（一）成本合理 公司在美国上市最大的一个优势是信息透明化。在上市公司的注册文书中会 详细列明发行费用、重组费用以及维护费用总额，并且相较港股上市相比，整体 费用较低且较为合理。 （二）上市周期较短根据往期数据显示，从拟写可行性报告准备上市时起，到通过审核上市，大 约需 6 到 9 个月的时间，远远低于国内主板上市所需时间；此外，美国法律对上 市公司股东未规定减持股票的限售期，一般为券商约定限售期为六个月，有助于 股东尽早获利退出。 （三）市场流动性大 美国证券市场规模庞大，市场流通量大，是世界上最大和最流通的市场。美 国资本市场汇集了全世界的资金，公司融资的机会和空间极大，且再融资不受限 制。美国股市拥有极高的换手率，市盈率，拥有大量的游资和风险资金。
（四）法律保障和透明度 美国股市的法律保障和透明度，对于注重企业长期发展、正规化和国际化的 大型上市公司将会产生深远的影响，不仅能够提升公司的形象和内部文化，也能 吸引更多世界级投资者。 （五）利于提高公司知名度 通过在美国资本市场上市亮相，借助路演等方式以及媒体的曝光，能够显著 提高企业在全球的声誉。上市使公司的价值能通过具有很高的折现性的美国股市 的股票得以体现，而在美国上市的公司的股票往往被认可为并购的支付手段。 （六）投资者成熟而有经验 美国市场的投资者以基金为主，散户起不到很大的作用。懂得吸引基金投资 者的上市公司将会获得一批成熟而有经验的股东，并且有相当稳定的高市值。
（七）上市确定性更高 美国股市长期以来一直采取注册制，强调发行人必须依法公开各种资料，监 管机构的职责是对申报文件的全面性、准确性、真实性和及时性作出形式审查， 不对发行人的资质进行实质性审核和价值判断，而是将发行人股票的良莠留给市 场判断。注册制的基础是强制性信息公开披露原则，遵循“买者自行小心”的理念。这对上市公司来说，更容易实现上市目标。
2.基本流程概述
根据证监会 2023 年 2 月 17 日发布的《境内企业境外发行证券和上市管理试 行办法》和 5 项配套指引，拟在美国的股票交易所上市并公开发售股票的中国企 业，需要先向证监会申请备案手续，同时提交相关证明材料。 （一） 申请主体 境内直接或间接在境外上市的企业 （二） 申请材料 1. 备案报告及承诺 （1） 发行人股东大会、董事会决议 （2） 发行人完整股权结构及控制架构图 （3） 发行人及中介机构项目团队人员名单和联系方式 2. 行业主管部门等出具的监管意见、备案或核准等文件（如适用） 3. 国务院有关主管部门出具的安全评估审查意见（如适用） 4. 境内律师事务所出具的法律意见书 5. 招股说明书或上市文件 （三） 申请对象 在境外提交发行上市申请文件后 3 个工作日内向证监会备案。
3.上市路径
（一）IPO 1.定义 首次公开发行，全称 Initial Public Offering，简称 IPO。指股份公司首次向社 会公众公开招股的发行方式。一般来说，一旦首次公开上市完成后，这家公司就所、纳斯达克为主，需严格按照美国证券法、交易所规则履行申请、注册、招股 和上市的一系列程序。IPO 上市过程通常由行业声誉较好的投行、审计、律师等 团队协助。由于这一过程直接涉及发行新股和融资，因此美证监会审核相对严格， 发行费用相对较高，整体流程涉及时间较长。但通过 IPO 方式上市的公司，通常 有更好的市场影响力，主流机构研究覆盖较多，上市后交易相对活跃。 2.优点 对于创始人而言，既能获得资本，又能为现有投资者提供流动性，还可以保 留对战略决策的控制权。潜在好处可降低融资成本，现有股东获得流动性，全球 扩张并吸引顶尖人才。 3.流程 （1）申请前准备：与发行交易各方开展组织会议、准备审计报表（理账团 队入场）； （2）选择中介机构； （3）审计师入场； （4）上市可行性分析 （5）尽职调查； （6）发行人架构重组； （7）准备撰写上市申请以及备案文件； （8）密交上市申请 F-1； （9）提交中国证监会境外上市备案文件； （10）美国 SEC（美国证券交易委员会）初次反馈意见； （11）发行人回复 SEC 提问； （12）SEC 再次反馈；发行人回复 SEC 意见； （13）取得注册登记通知； （14）路演； （15）挂牌上市。
（二）SPAC 和 de-SPAC 特殊目的收购公司，全称 Special Purpose Acquisition Company，简称 SPAC。 通常由私募股权公司或专业人士作为发起人设立，通过壳公司 IPO 募集资金，并购有实质业务创新目标公司，帮助其完成快速上市。 1. 对企业的要求 （1）两年的合规财报； （2）合理的估值（含净值）大于或等于 SPAC 壳公司资金的 4 倍以上。 2. 优点 （1）时间短：SPAC 前期已完成了证监会及交易所的挂牌流程，对经营实体 来说，与 SPAC 进行反向并购即获得上市公司身份。企业符合美国证监会有关法 律、审计要求后，最快 3 至 6 个月就可完成。 （2）费用低：SPAC 已经是上市公司并募集好了资金，目标企业无需支付券 商承销费，仅需支付审计费、律师费和理账等费用，相较于 IPO 方式，可节省成 本 50%以上。 （3）共同成长：在合并中和合并后，SPAC 发起团队可以成为目标企业的合 作伙伴，提供战略、行业和财务等方面帮助，双方共同成长。
3.流程 （1）成立 SPAC SPAC 的公司类型一般为非美国的离岸公司（例如：英属维尔京群岛、开曼 群岛等）并由一组行业专家和有经验的投资人组成及发起，他们会以私募方式投 入 IPAC 的种子资本（seed capital）。募集的资金用于首次公开招股（IPO）的费 用及完成并购前的营运资金。当完成 IPO 后，发起人一般会保留约 20%IPAC 的 股票。 （2）向 SEC（证券交易委员会）提交发行申请文件 根据美国《1933 年证券法》企业发行证券必须进行注册登记向 SEC 递交公 告，披露与此次发行相关的信息，即注册登记书。 A.公司与 SEC 进行预备会议 B.公司向 SEC 提交注册登记书 C.SEC 审查注册登记说明书 D.SEC 发出第一封意见信 E.修改注册登记书 F.SEC 复核注册登记书 G.SEC 发出中止命令或通过 H.NASQ（全国证券交易协会）复核
（3）向投资者路演 路演（Road Show）作为促进股票成功发行的重要推介手段，促进了投资者 与证券发行人的充分交流。此种既可以使证券发行人展示所发行证券的价值，加 深投资者的认知，并了解投资人的投资意向，为投资者进行答疑解惑；又可以使 各类投资者了解企业的内在价值和市场定位，了解企业高管人员的素质，从而更 加准确地判断公司的投资价值。 （4）SPAC 在纳斯达克或纽交所挂牌交易（IPO） 当 SPAC 成立后，SPAC 会马上进行 IPO 并在美国证监会注册发行股票（提 交 Form F-1）。SPAC 在 IPO 发行的证券架构为每单位包含一股普通股和一至两 股的认股权，集资金额会存放于信托账户内，必须在完成收购后才能动用或公司 因没有在指定的期限内完成收购而宣告解散并把可用的资金退回股东。新的 SPAC 或 IPAC 证券架构中（2010 年开始），认股权的行使价是高于或等于 IPO 每单位的发行价，目的是降低权益被摊薄的影响。认股权的有效期一般是完成 IPO 的一年内或完成并购的四年内。如集资额不低于 4,000 万美元，可申请于 纳斯达克上市。在完成 IPO 后，每单位证券可在已登记的交易场上（例如：纳斯 达克）交易：在完成 IPO 后三个月，普通股和认股权可分开进行交易。
（5）De-SPAC De-SPAC 是 SPAC 的最终环节。SPAC 在设立之初就是为了收购一家私营公 司，并通过 de-SPAC 程序使其上市。 锚定目标公司后，SPAC 需展开相应的尽职调查。在 SPAC 尽职调查阶段， 目标公司需要对 SPAC 的尽职调查做好充分的准备，其中可能涉及聘请法律、财 务、审计等专业人员团队，建立尽职调查资料数据库等。12另一方面，目标公司 还应当对 SPAC、其发起人进行尽职调查以了解 SPAC 及其发起人是否能够帮助 其提升公司市值。13 一旦正式宣布合并，de-SPAC 过渡程序就正式开始。第一阶段，目标公司与 SPAC 需要一致向 SEC 提交 S-4 代理声明，其中包括双方的财务报表。14此外，目标公司有时也需要额外提交其业务信息、管理者信息等 SPAC 股东可能感兴趣 的其他信息。第一阶段通常需要 2-4 周的时间才能完成。 一旦 S-4 文件提交给美国证券交易委员会，交易双方就会确定 SPAC 股东 对合并进行投票的日期。 代理律师会开始联系股东。 第二阶段通常需要另外两 周才能完成。
在最后阶段，目标公司将举行路演，与 SPAC 股东会面，向他们推销合并 的好处。最后阶段持续约两周。如果交易顺利完成，双方将向美国证券交易委员 会提交另一份文件，即 8-K 表。8-K 表宣布交易结束，此时目标公司将成为合 并中的存续实体。整个 de-SPAC 流程最快只需六到八周即可完成。一般而言， IPAC 公司在存档 Form F-1 时，会设定收购的特别要求，例如：行业、企业所 在地等，目标公司需与要求相对应；另外，除非在 Form F-1 内有另行描述，目 标公司的公平价值必须超过 IPAC 的资产净值的百分之八十。虽然 IPAC 公司 属于外国私人发行人（foreign private issuer），但一般会按照美国本土公司的要 求在美国证监会进行存档，目标公司有可能需要制备符合美国会计准则的合并账 目。 形式上而言，是 SPAC 收购了目标公司，然而实质上是目标公司吸收了 SPAC。 4.成本 以 6900 万美元［6000+900（超发 6000*15%=900 万美元）］SPAC 为例， 成本大致如下： （1）发行佣金 2.5%和跟投费 2%，共计 310.5 万美元（其中跟投 138 万美 元在信托账户）； （2）IPO 费用在 150-200 万美元之间（包括 SEC、律师、审计费、高管保 费、财经公关等）； （3）80 万美元左右的造壳维护费（12 个月+3 月的律师、审计费等），均在 信托账户里。 小计 550 万美元（其中跟投 138 万美元及壳维护费用 80 万美元共计 218 万 美元左右在信托账户里，实际花费为 330.5 万美元）
5.SEC 新规对 SPAC 的影响 2024 年 1 月 24 日， SEC 针对 SPAC 上市以及 de-SPAC 并购交易，（即 SPAC 与目标公司之间后续业务合并交易）中的信息披露颁布了市场期盼已久的 一整套新规，旨在强化相关信息披露要求并对投资人的利益提供进一步保护，包 括要求目标公司在 de-SPAC 并购交易中承担更多责任，取消了对前瞻性声明潜 在责任的安全港保护，对 SPAC 发起人的报酬、利益冲突和持股稀释提出更为严 格的信息披露要求，并要求提供更多有关目标公司的信息等，从而帮助投资人在 de-SPAC 并购交易中做出更为明智的投票和投资决策。15 （1）目标公司作为共同注册人：在新规中提到，目标公司被视为证券的“发 行人”。由此，目标公司的首席高管、财务官、财务负责人或主要会计官以及董 事会多数成员必须在为 de-SPAC 并购交易所提交的注册声明上签字。这意味着 目标公司的签字人在面临投资人的诉讼时可能需要对 de-SPAC 并购交易注册声 明中的任何重大虚假陈述或遗漏负责。 （2）不再使用《私人证券诉讼改革法》（PSLRA）安全港保护制度 鉴于最新修订重新界定了“空白支票公司”，该安全港规则16也不再适用于 SPACs，并且在 de-SPAC 交易中前瞻性声明将被视为传统上市中的前瞻性声明。 但需要注意的是，判例法所形成的“预先警示”（bespeak caution）原则仍适用于 de-SPAC 并购交易中的某些前瞻性声明。
（3）有关并购交易的信息披露要求 新规还提出了适用于 SPAC 和 de-SPAC 并购交易的最新详细信息披露要求， 包括但不限于： 第一，发起人。详细披露有关 SPAC 发起人、其关联方及其发起人（发起人 集团）的情况，从而帮助投资人了解和分析 SPAC，包括发起人集团的权益与公 众股东的权益之间可能以何种方式存在差异或冲突，以及完成 de-SPAC 并购交 易的其他动机。披露的信息应包括发起人集团为 SPAC 提供服务的具体性质和报 酬数额、SPAC 在完成 de-SPAC 并购交易后向发起人集团支付的任何回报、已经 或将要向发起人集团发行的证券价格和数量、发起人集团与公众股东之间有关 SPAC 证券赎回的安排，并以表格形式列出限制发起人集团出售 SPAC 证券的任何协议或安排的重大条款等细节。 第二，利益冲突。详细披露涉及发起人集团、SPAC 以及目标公司董事和高 管的潜在或实际重大利益冲突。产生利益冲突的原因包括但不限于：（i） 发起 人集团报酬或持股的性质，其可能导致在缺少具有吸引力商业机会的情况下依然 试图推进 de-SPAC 并购交易的财务动机；（ii） 发起人集团可能设立发起其他 SPAC 并向其投入时间和精力的事实；（iii） 发起人集团对除 SPAC 以外的公司 可能负有聘用、合同或勤勉尽责义务的事实；以及（iv） SPAC 集团可能在存在 其他更具吸引力的目标机会时依然寻求与其存在关联关系的目标公司进行 deSPAC 并购交易的情况。
第三，股权稀释情况。在注册声明中以表格形式披露：（i） 就 SPAC 上市 而言，对买方股权产生潜在稀释的影响和来源，或（ii） 就 de-SPAC 并购交易而 言，对完成 de-SPAC 并购交易之时仍持有证券的非赎回股东产生潜在稀释的影 响和来源，例如融资交易或赎回。 第四，招股说明书的封面和摘要。在为 SPAC 上市和 de-SPAC 并购交易所提 交的注册声明的封面和摘要中以通俗的英语披露以下核心内容：发起人集团的报 酬、对 SPAC 的公众股东或 de-SPAC 并购交易中的非赎回股东产生稀释的影响 和来源、利益冲突、SPAC 计划完成 de-SPAC 并购交易的拟议时间框架、SPAC 认为 de-SPAC 并购交易是否公平以及 SPAC 是否收到有关 de-SPAC 并购交易公 允性的意见、de-SPAC 并购交易中已经或将要发生的任何重大融资交易的条款， 以及此类融资交易对公众股东产生稀释的影响等。 第五，SPAC 并购交易的背景。集中披露 de-SPAC 并购交易的背景、原因、 重大条款和影响，以及任何相关融资交易。
第六，交易原因和公允性意见以及其他第三方报告。如果 SPAC 设立地的法 律要求由 SPAC 的董事会来决定是否建议进行 de-SPAC 并购交易以及交易是否 符合 SPAC 及其股东（包括 SPAC 发起人）的最佳利益，则应披露该决定并披露 作出该决定时所考量的非穷尽性因素清单，包括目标公司的估值、重大融资条款 及任何第三方报告或意见等。尽管并无要求 SPAC 的董事会须获得公允性意见， 但是如果 SPAC 的董事会曾收到包括批准或建议进行 de-SPAC 并购交易等的公 允性意见或类似的第三方报告，新规则要求详细披露公允性意见或报告的摘要， 并将意见或报告作为附件提交。 第七，目标公司。需在为 de-SPAC 并购交易所提交的注册声明（而不是在完成 de-SPAC 并购交易后的 8-K 表）中披露目标公司的相关情况，包括：（i）目 标公司的业务；（ii）目标公司的财产；（iii）涉及目标公司的法律诉讼；（iv） 会计师的变动以及在会计和财务信息披露方面与会计师存在的分歧；（v）假设 完成 de-SPAC 并购交易以及任何相关融资交易后，目标公司某些实益所有权人 和管理层的持股情况；以及（vi）目标公司未注册证券的近期销售情况等。17
（三）反向并购（RTO） 反向并购，全称 Reverse Takeover，简称 RTO。是指非上市公司股东通过收 购一家壳公司（上市公司）的股份控制该公司，再装入自己资产间接上市的过程， 俗称买壳上市。美股买壳上市的操作方式一般是 OTC 市场买壳之后再转板去纳 斯达克、纽交所主板市场。很少有公司直接在纳斯达克或者纽交所直接买壳上市。 1.对企业的要求 （1）未上市公司与上市公司合并，将该公司的业务、资产和股权注入上市 公司中使公司成为上市公司的子公司或控股公司。 （2）通过发行股票的方式完成，该公司的股东获得上市公司的股票作为交 换。 （3）公司股东合并后通常持有上市公司的控股股权，从而实现企业在股票 交易所上市的目标。 2.优点 （1）降低成本：相比于 IPO，RTO 通常具有更低的成本，因为可以避免一 些与 IPO 相关的费用和复杂性。 （2）提高上市成功率：由于借壳上市是通过与已经上市的公司合并，所以 避免传统 IPO 中存在的审批和市场风险，从而提高上市的成功率。 3.流程 （1）聘请中介机构并签订委托协议和保密协议。 （2）在中介机构的帮助下寻找目标公司。 （3）洽谈收购股权条件。 （4）签订收购意向书。 （5）谈判并签署收购协议。（6）尽职调查、审计及法律审核。 （7）公告并办理股权过户手续。 （8）调整目标公司的组织机构。 （9）对目标公司的业务与资产进行全面整合、重组。 （10）配股或增发新股集资。